中金社2016年5月23日消息，不知道什么时候开始，喜欢看新闻，喜欢看国际间的会议，每一次会议的背后都有无数利益集团的博弈。

　　七国集团(G7)财经领导人会议5月20-21日在日本仙台举行，美国财长杰克卢、美联储主席叶伦和欧洲央行总裁德拉吉出席。

　　在本次会议上，日本能否就降低日元汇率问题与美国达成一致意见是一个重要的看点。

　　从之前两国之间的交流来看，日本未能弥合与美国在日圆汇率上的分歧，而美方很可能不理会日本认为日圆过度上涨的担忧，反而推动达成反对在汇市进行干预的协议。

　　那么美国、欧盟美、英国和日本官方如何对外汇市场进行操作，我们做一个比较分析。

　　一、美国财政部的“ 外汇稳定基金”及美联储

　　美国财政部长负责制定和执行国家的货币和金融政策,包括外汇市场干预政策, 而财政部的“外汇稳定基金” (Exchange StabilizationFund, ESF)则是财政部长履行上述职责的重要工具。财政部长在外汇稳定基金的使用上拥有自主权。美联储通常与财政部共同对外汇市场进行干预,并形成传统。

　　1.外汇稳定基金的设立及用途

　　美国财政部外汇稳定基金设立于1934年,目的是促进汇率的稳定和应对外汇市场出现的无序状况。财政部长在总统的同意下,使用外汇稳定基金进行黄金、外汇、证券和信贷等方面的交易。当财政部长决定对外汇市场进行干预时,财政部则使用外汇稳定基金的资金,通过纽约联邦储备银行的外汇交易室买卖外汇。外汇稳定基金管理着美国财政部持有的外汇、黄金和特别提款权。

　　2.外汇稳定基金的融资途径

　　（1）外汇融资

　　外汇稳定基金筹集外汇的途径主要有三个:一是与外国央行签订货币互换协议(Swap Agree-

　　ment)。 二是发行外币债券。三是动用在 IMF 的储备头寸。

　　（2）美元融资

　　为了让外汇稳定基金有充足的美元进行外汇市场干预, 从 1963 年开始, 美联储公开市场

　　员会 (Federal Open Market Committee, FOMC)允许财政部将外汇“存管”在美联储。

　　所谓存管,实际上就是外汇稳定基金与美联储之间进行的资产回购。

　　另外，财政部可以通过向美联储发行特别提款权凭证(Special Drawing Rights Certificates, SDRCs)的方式将外汇稳定基金持有的特别提款权货币化, 但发行特别提款权凭证的规模不得超过持有的特别提款权的规模。

　　3.美联储的外汇市场操作

　　虽然美国的国际货币和金融政策由财政部负责, 但是自 1962 年应财政部的要求, 美联储开始进行外汇市场操作后， 美联储也可以使用自有资金而非外汇稳定基金的资金独立地进行外汇市场操作。在外汇市场操作问题上, 美联储总是与财政部进行密切的磋商和协作,

　　通常各自提供一半资金共同进行外汇操作, 从而保证美国国际货币和金融政策的一致性。外汇稳定基金和美联储的外汇市场操作都通过纽约联邦储备银行(Federal Reserve Bank of New York, FRBNY)的外汇交易室(Foreign Exchange Trading Desk)执行。

　　二、欧盟的欧洲央行

　　欧盟理事会(European Union Council, EU Council) 是欧盟制定汇率政策的最高权力机构, 有权缔结汇率体系方面的协定及制定汇率政策。欧洲中央银行体系(European System of Central Banks,ESCB) 具体负责欧元与非欧盟国家货币间及第二阶段汇率机制(Exchange Rate Mechanism II, ERMII )下欧盟内货币间的外汇市场操作。外汇市场操作的外汇资金来自各成员国央行向欧洲央行(European Central Bank, ECB)上缴的外汇储备。

　　1.欧洲中央银行体系与外汇市场操作

　　欧洲中央银行体系负责欧元与非欧盟国家货币间及第二阶段汇率机制(ERMII)下欧盟内货币间的外汇市场操作。

　　《欧共体条约》(EC Treaty)第105条和《欧洲中央银行体系法》(the Statute of the ESCB) 第 3 条罗列了欧洲中央银行体系的基本任务, 其中第2项任务是要求欧洲中央银行体系根据《欧共体条约》第 111 条的要求进行外汇操作。

　　1997年6月《欧洲议会关于经济与货币联盟第三阶段汇率机制的建立的决议》决定建立第二阶段汇率机制 (ERM II) 以取代欧洲货币体系 (European Monetary System, EMS)。

　　ERM II的目的是促进趋同以帮助非欧元区成员国采用欧元, 同时避免欧盟成员国受到外汇市场压力冲击。在 ERM II下, 非欧元区成员国货币与欧元的汇率被限定在中心汇率±15%

　　的区间内浮动。当汇率接近区间边际时, 欧洲央行将参与干预并向非欧元区成员国提供融资, 但是欧洲央行的干预和融资不得有碍价格稳定的首要目标。

　　2.初始外汇储备及筹资途径

　　欧洲央行可以用于外汇市场操作的初始外汇储备来自于各成员国央行上缴的外汇储备。此外欧洲央行还可以通过追加上缴外汇储备和货币互换的方式筹集外汇。

　　《欧洲中央银行体系法》第30.1条规定,欧盟各成员国央行按照对欧洲央行的持股比例向其转移 500 亿欧元的国际储备,其中15%为黄金,85%为美元和日元资产。成员国央行相应获得以欧元计价并计算利息的债权。当有新的国家加入时, 转移的额度将根据该国央行认购的欧洲央行的股本比例相应提高。

　　为增加欧洲央行外汇市场操作的能力,《欧洲中央银行体系法》还规定欧洲央行有权要求追加国际储备,但是该要求须经立法批准。

　　欧洲央行还可以通过货币互换的方式筹集外汇。

　　3.外汇储备管理

　　欧洲央行外汇资金管理的目标是保证在任何时点都有足够的资金用于外汇市场干预。这意味着流动性和安全性是外汇资金管理的基本要求,在此前提下追求尽可能高的收益。欧洲央行的管理委员会(Governing Council)负责制定外汇资金的投资指引, 外汇资金由成员国央行根据欧洲央行制定的投资指引直接管理。在进行交易时, 成员国央行公开表明是在代表欧洲央行进行交易。

　　三、英国财政部的“外汇平衡账户”

　　英国财政部负责决定汇率政策和进行外汇市场干预。英国财政部在1932年设立了“外汇平衡账户”(Exchange Equalisation Account, EEA),之后英国对汇率的干预就完全通过外汇平衡账户进行。不过在1997年英格兰银行(Bank of England)也被允许进行外汇市场干预以支持其货币政策目标。外汇平衡账户不可直接对外借款,由英国的国家贷款基金(National Loans Account,NLA)负责向其提供融资支持。

　　1.外汇平衡账户的设立及用途

　　1932年英国《金融法案》(Finance Act 1932)第24节规定设立外汇平衡账户, 由财政部控制, 目的是为了建立一个可以用于“平抑英镑汇率过度波动”的基金。此后, 英国政府的汇率干预都是通过外汇平衡账户进行的。

　　之后英国又陆续立法, 扩大了外汇平衡账户的用途。1979 年, 英国颁布了《外汇平衡账户法》(Exchange Equalisation Account Act 1979), 对此前的法律进行了整合, 其中规定了外汇平衡账户的四个用途:

　　（1）平抑英镑汇率过度波动;

　　（2）为国家利益持有和管理国际支付手段;

　　（3） 支付对国际货币基金组织（IMF）的手续费;

　　（4）依据《国际货币基金协定》中关于特别提款权的规定, 履行英国政府的相应职

　　责, 包括特别提款权的持有、买入和卖出。

　　（5）外汇平衡账户还向政府各部门和机构提供外汇买卖服务, 同时通过在市场上做交易进行对冲。

　　2.外汇平衡账户的初始资金和融资途径

　　1931 年英国告别金本位, 英格兰银行的黄金和外汇储备被转移到财政部, 成为1932年财政部成立的外汇平衡账户的初始资金。虽然这些黄金和外汇储备转移给了财政部, 但直到今天依然由英格兰银行代为管理。

　　1979 年,《外汇平衡账户法》规定, 由英国国家贷款基金向外汇平衡账户提供融资。当外汇平衡账户需要外汇时, 国家贷款基金通过发行外币债券筹集外汇, 然后转移给外汇平衡账户,而当外汇平衡账户需要英镑时, 国家贷款基金则通过发行本币债券筹集英镑, 然后借给外汇平衡账户。外汇平衡账户向国家贷款基金融资的时间、规模等由财政部决定。外汇平衡账户不可以直接对外融资。

　　相反, 如果财政部认为某一时期外汇平衡账户的英镑资产规模相对于其需要明显过剩,那么财政部会要求将过剩的部分转移回国家贷款基金。

　　3.外汇平衡账户储备资产的管理

　　外汇平衡账户持有黄金、外汇和国际货币基金组织 ( IMF)的特别提款权三种国际储备资产, 这些资产加上由英国国家贷款基金持有的英国在 IMF 的储备头寸和向 IMF 提供的某些贷款构成英国的官方国际储备。

　　财政部并不直接管理外汇平衡账户中的储备资产, 而是将之委托给英格兰银行管理, 并由外汇平衡账户向英格兰银行支付管理费。每年财政部和英格兰银行之间签署“服务标准协议”(Service Level Agreement), 其中就委托管理的细节进行规定。

　　4.英格兰银行的汇率干预

　　1997 年 5 月 6 日, 英国财政大臣就英格兰银行改革要求致信英格兰银行行长, 信中关于“汇率政策”部分指出, 英格兰银行未来为支持其货币政策目标也可以对汇率进行干预, 但是只能使用自身的资源而不是财政部的资源。

　　五、日本财务省的“ 外汇基金专项账户”

　　日本财务大臣负责制定和执行日本的国际货币和金融政策, 包括开展外汇市场操作以维持汇率的稳定。日本财务省下设“外汇基金专项账户 ”(Foreign Exchange Fund Special Account,FEFSA) 专门用于开展外汇市场操作。这些操作通常委托日本银行(Bank of Japan)执行。日本银行无权自主进行外汇市场干预。

　　1.外汇基金专项账户的设立

　　根据1951年的《外汇基金专项账户法》(Foreign Exchange Fund Special Account Law),

　　日本财务省下设了“外汇基金专项账户”,专门用于外汇操作。该法规定财务省在使用外汇基金专项账户的资金进行外汇操作时, 可以委托日本银行执行。在日本, 财务省承担维持日元汇率稳定的职责, 日本银行在财务省的外汇市场操作中担当的是代理人的角色。

　　日本银行无权自主进行外汇市场干预, 根据《日本银行法》, 日本银行使用自有资金买卖外汇, 或者作为外国央行或国际机构的代理人买卖外汇, 需要取得财务省的同意。

　　2.外汇基金专项账户的日元资金来源

　　外汇基金专项账户主要通过在债券市场上发行“外汇基金融资券”(Foreign Exchange Financing Bills, FBs) 来筹集日元。在2003财年,除了发行融资券作为临时的方法,外汇基金专项账户还采用“回购”方式将所持有的美国政府债券卖给日本银行来筹集日元。

　　3.外汇基金专项账户的资产与负债

　　日本并不定期公布外汇基金专项账户的财务报表，当财务省在外汇市场进行买外汇和卖日元的干预时, 外汇基金专项账户首先通过发行融资券来筹集日元, 相应增加融资券负债和日元资产；然后卖出日元并买入外汇, 相应增加外汇资产和减少日元资产。例如，在2003财年, 日本在外汇市场大量卖出日元,这意味着外汇基金专项账户资产负债表上的“外汇基金融资券”和“外币证券”等科目都将显著膨胀。

　　外汇基金专项账户持有大量的外汇资产, 大部分是在日元升值期间进行买外汇和卖日元的干预的结果。这些外汇资产构成日本的外汇储备。

　　4.外汇基金专项账户外汇资产的管理

　　财务省主要通过考虑流动性和安全性来决定这些外汇的投向。在 2005 年 4 月财务省出台

　　了《外汇基金专项账户所持有外汇资产管理指导意见》, 其中规定, 外汇基金专项账户外汇资产的管理目标是为外汇操作提供充足的流动性。在此目标下, 外汇资产管理的原则是在保持外汇资产的安全性和流动性的基础上, 再追求可能的盈利。外汇资产主要投资于流动性强、信用高的国债、政府机构债券、国际机构债券、资产证券化债券、各国中央银行的存款、信用等级高的国内外金融机构的存款。

六、比较分析

　　美国、欧盟、英国和日本的官方外汇市场操作在决策部门、执行部门、出资部门、主要融资渠道和对基础货币的影响若干方面的内容。

　　1.财政部负责汇率政策和主导外汇市场操作美国、英国和日本都是由财政部负责汇率政策和主导外汇市场操作。美联储有权自主进行外汇市场操作，并形成了与财政部协作的传统，但美联储并不负责汇率政策，其参与外汇市场操作主要是配合美国财政部；英格兰银行也可进行外汇干预，但是只是出于货币政策目的，汇率政策及相应的外汇市场操作则由英国财政部负责。

　　欧盟的外汇市场操作全部由欧洲央行出资并执行，，但是决策是由欧盟经济和财政部长理事会做出。日本的汇率政策和外汇市场操作则由财务省负责，日本银行无权自主进行外汇市场操作。在执行层面， 美国、欧盟、英国和日本的外汇市场操作都是由中央银行执行。

　　2.出资可分为财政部出资、央行出资和共同出资三类日本和英国属于第一类，由财政部设立专项账户出资进行外汇市场操作； 欧盟属于第二类，全部由欧洲央行出资； 美国则属于第三类，由财政部和美联储共同出资。

　　与中央银行相比，财政部没有本币资金来源上的便利。日本、英国和美国的财政部需要借助发行本币债券、买回、存管、发行特别提款权凭证等方式从货币市场或中央银行筹集本币, 美国财政部更是每次都与美联储共同进行操作。但是,从日本的情况看, 缺乏上述便利并未最终限制财政部的外汇市场干预能力。日本虽然由财务省出资干预, 但是财务省通过发行融资券筹集日元还是实现了大规模的外汇市场操作,并直接导致日本的外汇储备规模长期居于各国首位(2006年2月份中国首次超过日本)。

　　3.财政部出资不涉及本币的投放与回笼环节, 但涉及本币的融资环节如表所示, 美国财政部的“外汇稳定基金”、英国财政部的“外汇平衡基金”和日本财务省的“外汇基金专项账户”在进行外汇市场操作时并不涉及本币的投放或回笼环节。

　　但是在中央银行向上述专项基金提供融资支持时，比如，美联储接受外汇稳定基金的外汇资产存管、买入外汇稳定基金发行的特别提款权凭证；日本银行与外汇基金专项账户的外汇资产的回购、认购财务省发行的融资券时则将增加本币的投放, 进而中央银行将考虑进行冲销操作以避免对货币政策的影响。虽然日本、英国和美国财政部在进行外汇市场操作时总体上不涉及基础货币的投放与回笼环节, 但是要涉及融资环节。当外汇市场操作的规模增加时, 财政部需要大规模地发行债券来筹集本币, 日本的实践就很有代表性。这实际上相当于中国人民银行大量发行央行票据，只不过在次序上有差别：中国人民银行是先进行外汇市场操作, 再发央行票据回笼货币；日本财务省则是先发融资券筹集日元, 然后再进行外汇市场操作。

　　4.货币互换和发行外币债券是筹集外汇的基本方式从美国、欧盟、英国和日本的官方外汇市场操作实践看, 与外国货币当局进行货币互换和在国外发行外币债券是筹集所需外汇资金的基本方式。