上市6年后“腾笼换鸟”进军乳业，收购关联公司100%改为持股51%

　　上市6年的先锋新材(300163.SZ)正在筹划一出主营业务腾笼换鸟的大戏。

　　根据先锋新材披露的重大资产出售和购买预案，公司拟置出全部资产和负债，同时购买开心投资旗下的四明投资51%股权和梵帝贸易51%股权，公司主营业务将变身为涵盖牧场经营、奶牛养殖、原奶产销到乳制品产销的全产业链经营企业。

　　长江商报记者发现，先锋新材通过收购开心投资进军乳业始于去年。去年底，公司也曾披露过重大资产重组预案，标的也是四明投资和梵帝贸易。不过，这份重组方案被证监会否决。此次重启的重组与之不同的是，标的股权由100%降为51%，交易价格由11.83亿元变为8.3亿元。据此计算，不到一年时间，标的公司交易价格增值了4.45亿元。

　　值得一提的是，此次交易的两个标的均为先锋新材实控人卢先锋实际控制，此次交易实则是同一控制下的资产腾挪。

　　有业内人士向长江商报记者表示，上市以来，先锋新材几经折腾，也进行了一些并购，总体上盈利能力依然很弱。

　　11月3日，先锋新材证券部曹姓人士面对长江商报记者的提问时表示，自己不清楚具体情况，并称公司能够公开的都按规定在公告中披露了。

　　时隔近一年再启重组

　　在跨界转型进军乳业的路上，先锋新材似有坚韧不拔之志。

　　上月底，停牌半年的先锋新材披露了重大资产重组预案，公司拟置出全部资产和负债，同时购买开心投资旗下的四明投资51%股权和梵帝贸易51%股权。交易完成后，公司主营业务将由从事高分子复合遮阳材料产品、遮阳成品的生产与销售的公司，变身为主营业务涵盖牧场经营、奶牛养殖、原奶产销到乳制品产销的全产业链经营企业。

　　根据预案，拟置出的资产主要是香港圣泰戈100%股，预评估值8.67亿元，增值率18.26%，协商后作价为9亿元。拟购买的资产是四明投资和梵帝贸易，上市公司通过向四明投资增资方式获得其51%股权，交易作价暂定为8.3亿元，增值率28.4%。另一标的梵帝贸易交易价格为0元。

　　此次重组实际上是上市公司实控人进行的一次“腾笼换鸟”。此次资产购买的两个交易方先锋弘业和开心投资均为公司实际控制人卢先锋旗下的企业。卢先锋持有先锋弘业99%股权，开心投资系先锋弘业的全资公司，旗下拥有四明投资和梵帝贸易。而四明投资为控股型公司，未实际开展经营活动，其经营业务全部来自下属子公司Moon Lake和Van Milk。梵帝贸易下属子公司有宁波梵帝和杭州梵帝，梵帝贸易及其下属子公司均为Van Milk澳洲鲜奶在国内的销售平台。

　　值得一提的是，此次重组是去年底一次重组被否方案的重启。

　　去年下半年，先锋新材也曾筹划重大资产重组，公司拟收购先锋弘业100%股权。不同的是，与此前购买标的全部股份相比，如今先锋新材仅购买其51%的股权。交易价格方面，去年底全部股权的交易金额为11.83亿元，现在51%的股权暂定对价为8.3亿元，标的估值增长了4.45亿元，增幅为37.62%。

　　尽管为同一控制下的重大资产重组，此次交易中交易双方也对业绩进行了约定。开心投资承诺，2017年下半年、2018年、2019年、2020年的净利润分别不低于1000万元、3000万元、5800万元和9000万元，根据本次交易先锋新材的持股比例，归属于上市公司的净利润分别不低于510万元、1530万元、2958万元和4590万元。

　　先锋新材称，此次交易构成重大重组，交易完成后，公司实控人仍然为卢先锋。

　　资本运作未达预期

　　先锋新材坚定跨界转型决心的背后，或是其盈利能力持续下滑和资本运作无起色。

　　长江商报记者查询发现，2011年初上市时，先锋新材将募资的5.2亿元资金投入到600万平方米高分子复合工程新材料扩产项目、全遮光泡沫涂层产品生产线项目等8个项目。按照当时的预期承诺，600万平方米高分子复合工程新材料扩产项目和全遮光泡沫涂层产品生产线项目达产后，每年将新增销售收入约2亿元，新增销售利润近7000万元。

　　实际上，这些项目远未达到预期。600万平方米高分子复合工程新材料扩产项目达产后，2013年至2016年上半年，实现净利仅为4091万元。同期，全遮光泡沫涂层产品生产线项目达产后实现净利也只有142.99万元。

　　为了提振业绩，先锋新材开启了资本运作之路。

　　公开信息显示，2014年七八月间，先锋新材以2263.63万澳元通过在香港设立的全资子公司圣泰戈(香港)贸易，收购了澳大利亚上市公司KRS公司。时隔一年，又以6300万元的价格收购了盖世汽车网60%股权，开拓汽车后市场业务。

　　遗憾的是，并购并未给先锋新材带来好运。2014年至今年三季度，先锋新材实现的营业收入为4.48亿元、7.43亿元、7.62亿元、6.08亿元，同比均实现了增长，但净利润为0.31亿元、0.32亿元、0.68亿元、0.06亿元。今年三季报，净利润同比大降85.90%。上述业绩中，2016年的净利润有来自盖世汽车网的业绩补偿。2015年，盖世汽车网的净利润仅有22.19万元，今年的净利则陷入亏损。而圣泰戈(香港)贸易2015年亏损842.34万元。

　　值得一提的是，先锋新材虽然持有盖世汽车网60%股权，但对其并未实际控制，以致纷争不断。

　　在此次重组预案中，先锋新材也介绍了此次重组背景，称公司原有主业短期内难以摆脱盈利能力较弱的状况，最近一期扣非净利润已经出现亏损。

　　标的公司盈利能力不确定

　　先锋新材坚持跨界向乳业转型，缘于全球乳业市场回暖。

　　先锋新材称，2014年至去年年中，原奶价格一直处于下行周期，从去年下半年开始，原奶价格触底反弹，步入上升通道。此外，乳制品出口国存栏数量整体下降，减产预期一致。去年，在主要出口国中，除美国外，欧盟、新西兰和澳大利亚的奶牛存栏量增长已接近停滞或持续减少。先锋新材据此判断，今年全球牛奶产量增长接近停滞，原奶价格维持在相对高位，此时进入是较好时机。

　　不过，于先锋新材拟购买的乳业公司而言，其盈利能力并不被市场看好。

　　近几年，标的公司四明投资经营业绩并不理想，Moon Lake经营状况一直处于下滑状态。模拟合并报表的数据显示，2014年至今年一季度，其实现的净利润分别为3330.71万元、521.02万元、-35535.54万元和-2609.29万元。

　　对此，重组预案的解释是，四明投资去年巨亏3.55亿元主要是Moon lake商誉全额计提减值准备所致。

　　此外，四明投资的毛利率也低于同行。2014年至去年上半年，四明投资的毛利率为24.38%、11.41%和12.62%，同业可比的中鼎联合、原生态牧业和中国圣牧三家公司毛利率均值为38.06%、34.99%、35.16%。

　　此次收购的另一家标的公司梵帝贸易业绩也不好看。去年及今年一季度，其实现的净利润分别为-86.45万元、-287.35万元。

　　对此，先锋新材称，梵帝贸易主要负责在国内搭建乳制品线上和线下的销售渠道。目前，鲜奶销售渠道已初步搭建完成，处于初步推广阶段。

　　押宝乳业的先锋新材至少还存在两大风险，即Moon Lake对单一客户的依赖及全部资产抵押。

　　目前，Moon Lake的客户主要有Van milk和恒天然，前者向Moon Lake采购占比极低，Moon Lake的销售对恒天然有非常强的依赖。此外，去年3月底，为了融资，Moon Lake将其资产全部抵押，向rabobank借款7000万澳元。目前，借款期限延展至2019年6月30日。

　　乳业人士表示，行业竞争加剧的现实中，四明投资的核心子公司将资产全部抵押借款、高度依赖单一客户，其风险之大可想而知。在其看来，先锋新材此次押宝乳业风险不小。