货币政策最宽松的时刻结束了吗？

本周债市开局大跌，午盘10年期国债期货跌幅扩大至0.57％报100.5，失守101，现券收益率大幅上涨，10年期国债活跃券190015收益率上行5bp报2.7％。债券牛市结束了？江海证券屈庆团队称，近期供给压力也是导致市场调整的原因，财政本身收支压力很大，积极的财政政策还是需要宽松的货币政策去配合。因此货币宽松政策未结束，但中信表示，当前的货币政策注重结构性，制约了总量宽松的空间。中金称，后续货币政策宽松分阶段释放，债牛期限将拉长。

本周债市又开盘大跌，截至午盘，国债期货全线下跌，10年期领跌，跌幅一度至0.57％报100.7593，失守101；5年期下跌0.52％至103.2912,2年期下跌0.18％至102.0381。

现券收益率也大幅上行，10年期国债活跃券190015最新成交价为2.705％，较上一日上行5bp，10年期国开债活跃券最新成交3.09％，上行5.5bp。

自5月以来，债市一直在回调且幅度较大，中债10年期国债收益率已经从2.5％反弹至2.7％，国债期货也曾经创下5日连阴的行情。随着3、4月份经济的持续改善，市场的流动性总量也一直处于宽裕的状态，因此业内人士认为，货币政策进入了观察期。一方面观察后续经济的改善情况，另一方面观察前期货币政策的效果。

16日《求是》刊发了央行行长易纲的文章，其称，后续货币政策将充分发挥再贷款再贴现、贷款延期还本付息等金融政策的牵引带动作用，疏通传导机制，加强货币政策逆周期调节，更加注重灵活适度。

从央行的表态来看，后续货币政策将更加注重结构性调整和传导效果，更加灵活适度。一方面目前流动性总量合理充裕，且未来市场资金利率会保持低位状态，另一方面，根据3、4月份的经济数据来看，货币政策有一定的效果，但外需和就业压力仍然较大。

江海证券屈庆团队称，在疫情得到控制后，国内复产复工速度很快，3-4月份宏观数据也确实得到明显的改善。考虑到目前复产复工已经非常充分，疫情防控呈现常态化特征，目前的状态可能是未来一段时间经济的常态水平。

在此背景下，货币政策不会收紧，市场资金利率低也是常态，近期利率债供给压力也是导致市场调整的原因。但财政本身收支压力很大，积极的财政政策还是需要宽松的货币政策去配合的。

根据广发固收团队统计，上周利率债发行量为1896.66亿元，本周即将发行2537.53亿元。

广发固收还表示，近期货币政策可能进入观察期，一是确认外需下滑的程度，二是观察前期降成本政策的效果。货币政策未到拐点，预计货币宽松很可能延续，直至经济基本恢复常态。因而短端利率对长端利率的保护也将继续存在。

因此从央行近期的表述来看，货币政策更加注重结构化调节，总量上保持合理充裕的水平。中信固收团队称，结构性的货币政策虽然制约了总量宽松的空间。不过其也表示，货币政策趋势性拐点未到，而广义流动性支持表现为金融数据强劲，但经济基本面的修复仍然处于弱复苏状态。

中金也一直是长端利率仍下行的坚定支持者，其认为货币政策的宽松力度是分阶段释放。

中金称，两会即将召开，财政刺激力度是接下来的关注重点，虽然财政一揽子刺激方案规模超预期的可能性不高，其中特别国债的规模和资金用途是关注焦点，但国债和地方债带来的供给压力在最近2-3个月释放后，中长端利率下行的制约可能也会解除，后续收益率曲线还将牛市变平。

鉴于货币政策不是次贷危机后那种集中式一次性释放，而是分段释放，将债券牛市的节奏拉长，因此在近期债券收益率回升反映了经济回升和供给增加等利空因素后，后续收益率将有机会在预期差的影响下重新回落，10年国债收益率年内仍有望创新低，回落到2.5％以下，甚至向2002年的低位2.2％迈进。